本文发表在 rolia.net 枫下论坛左小蕾女士"外汇储备如何刺激国内经济"一文(《华尔街日报》中文网络版专稿,2009/02/12 17:22:01),批评了把一部分外汇储备白送给老百姓的建议,提出了怎样把外汇储备"用于国内"的设想。我认为左小蕾女士的见解有诸多可商榷之处。
首先,她从薄计角度出发论述白送外汇给老百姓的不可行。这就给人一种错觉，好象这只是个薄计问题。而薄计问题属技术层面，不难以技术来解决。比如央行可以把外汇储备借给财政部。这将是央行的一项债权，在帐面上依然还是资产。而财政部是无须遵循资产负债平衡的原则的，爱怎么发就怎么发。事实上，央行已经把外汇储备借出去了，只不过债务人不是中国财政部，而是美国财政部。所以，纠缠技术层面会是一条没完没了的路。
左小蕾女士认为白送外汇将造成货币发行量大增。如果货币发行量尚未大增，如果还有外汇可送的话，这一观点无疑是正确的。但事实并非如此。
货币发行量大增是早已发生之事。央行用来购买外汇的人民币是印出来的。这不是大量的货币发行吗？央行转手将购得的美元换成了美国政府债卷，而这些美元又以各种方式流回了中国。就对流动性造成的后果而言，这与白送外汇有何区别?左小蕾女士居然没有看到这一点，令人颇为诧异。因为正是她本人明白无误地指出“外汇储备是央行通过发行人民币，从企业和个人手上按照当时的汇率“买”回来的”。
外汇储备基本上已全部转换成了美国国债这一事实,使人不得不问:没有现金,动用什么?如何使用外汇储备，从何谈起？
可见，白送外汇的问题不在货币发行量大增，而是在于“巧妇难为无米之炊”。如果温家宝先生所说外汇只能用在国外是出于对流动性过大的忧虑的话,那么他显然失败了。而手里捏着一大堆美国国债谈论如何使用外汇储备，有点不着边际（温家宝先生一定知道得很清楚，现在不是套现美国国债的时候）。
为了分析左小蕾女士关于如何把人民币“用在国内”的建议，我们暂且假定央行手里的外汇储备依然是现金，可以动用。
在谈论怎样把外汇"用在国内"之前，左小蕾女士阐述了外汇储备在防止资金大量外流，稳定经济方面的巨大作用。她说：“中国累积了全球最高的外汇储备，使中国具备较强的支付外债和其他正常外汇需求的能力。” 这让人有点摸不着头脑。照此推论，外汇储备应该是越大越好。至少中国目前的外汇储备规模是绝不过分的，因为中国只不过具备了“较强的支付外债和其他正常外汇需求的能力”而已。既如此，这些外汇储备该好好保留才是，为什么还要谈论如何使用呢？左小蕾女士似乎并未为此感到不安，“坦然”把这个话题继续进行了下去。
她提出了两个建议。第一个建议，是“通过企业向银行贷款，然后换成外汇，用来购买更多的国外技术和机械设备，最后形成企业的固定资产投资，对经济增长起到直接的拉动作用。”
撇除技术层面，这一做法对经济体内流动性造成的实质性后果，是在央行外汇储备减少的同时，等量的人民币被从流通中抽了出去（不能设想，央行会先印出一笔人民币，然后再动用外汇储备把它买回来）。
外汇储备减少，不会削弱本来不过是“较强的支付外债和其他正常外汇需求的能力”吗？
外汇储备用于进口，本来在济体中流通的等量人民币被抽走，这不但不是“外汇储备用在国内”，反而是人民币用在了国外。
固定资产投资，哪怕是先进技术，不见得能拉动内需。不能拉动内需的增长，是不可持续的增长。中国多年来的经济增长，约40%依靠固定资产投资，其中不乏先进技术。这种增长并未拉动内需，它的终止只是时间问题，无论有没有这场金融风暴都一样。这场金融风暴不过是起到了导火线的作用罢了。还要靠增加固定资产投资来拉动增长，可谓缘木求鱼。
央行从市场购买人民币，等于把以前为购买外汇而印刷的人民币赎回来。那央行何必多此一举？当初就不要购买外汇，让企业“用来购买更多的国外技术和机械设备，最后形成企业的固定资产投资，对经济增长起到直接的拉动作用”，不是更好吗？左小蕾女士显然忘了，央行购买外汇，是为了阻止人民币大幅升值。现在大规模购回人民币，必然引起与购买人民币的初衷截然相反的结果。也就是说，会引起人民币大幅升值。如果说中国经济曾经有过能够经受住这一打击的时候的话，那么这个时候肯定已经过去了。现在让人民币大幅升值，无异于自杀。
还有一个不能不问的问题是，如何实现“通过企业向银行贷款，然后换成外汇，用来购买更多的国外技术和机械设备，最后形成企业的固定资产投资，对经济增长起到直接的拉动作用”？
这第一个建议显然行不通。
第二个建议是动用外汇储备对银行注资。她特别举出了温家宝先生提到对农行注资3，000亿美元一事来证实这一做法的好处。
这是把外汇储备白送给银行。这与把外汇储备白送给老百姓毫无区别。下面是左小蕾女士对把外汇储备白送给老百姓的设想的批评：
“最近有建议从近2万亿外汇储备中发1万亿给老百姓，以刺激消费，拉动经济增长。这个做法是行不通的。如果老百姓换成人民币在国内消费，1万亿外汇又回到了央行，两万亿外汇没有变化，但是央行同这一万亿外汇进行了二次换汇，多发了等价于1万亿美元的人民币。而如果老百姓把外汇拿到外国消费，首先没有直接刺激中国经济的作用，更糟糕的是中国的外汇储备少了1万亿美元，央行却已经等价发放了两万亿美元的人民币。结果与第一部分讨论的一样，不是货币危机就是人民币贬值和通货膨胀。”
把以上文字中的老百姓改成银行，再略作些小改动，便可以成为对把外汇储备白送给银行这一设想的批评。
再来看看左小蕾女士的另一段批评文字：
“进入央行的外汇储备要转身投放国内的经济运行，一定要再转换成人民币。但是，央行的外汇储备再换成人民币进入经济运行，意味着二次兑换。假如汇率是1美元兑7元人民币，第二次兑换以后，相当于一块美元换出了14元人民币。二次兑换带来两个可能的结果：如果维持汇率不变，两个7元钱都要兑换一个美元，结果就会像1997年亚洲金融危机时，发生一些亚洲国家外汇储备几近告罄的货币危机。如果汇率变化，变成14元人民币兑换一美元，结果就是人民币大幅贬值和严重通货膨胀。”
请问，把外汇储备投放给银行不也是把“进入央行的外汇储备”“转身投放国内的经济运行”吗？
左小蕾女士还认为通过对农行注资，可以“完善内部的风险管理体制，提升经营管理的能力，无疑将增进中国银行业的进一步稳定，同时在刺激农村消费增长，推动农村基础设施建设，创造农民工就业，以及加快农业生产的集约型发展中发挥重要作用。”这也是令人费解的。注资简直成了灵丹妙药了。可是中国对国有银行已注资无数，怎么好象没多大作用呢？
这第二个建议正是左小蕾女士自己极力批评的方法。
很遗憾，左小蕾女士并未解决外汇储备如何用于国内的问题。
另外，文中还有一些不清楚的地方。例如“外汇储备是央行通过发行人民币，从企业和个人手上按照当时的汇率“买”回来的。任何时候企业和个人愿意用当时的汇率换出外汇，央行随时要把外汇兑换出去。”
央行有义务以“当时的汇率”购回人民币吗？如果有，也属“中国特色”，工业发达国家的央行并不实施这样的政策。所以不能以这种政策证明央行用来购买外汇所发行的人民币是一种债务。
又如“进入央行的外汇储备要转身投放国内的经济运行，一定要再转换成人民币。”
“一定要再转换成人民币”吗？不能借给财政部或商业银行吗？如果一定要，如何转换？再印一次人民币？那岂不是要引起资产和负债之间的不平衡？如果从市场购买，又何来“二次兑换”？
左小蕾女士应把诸如此类的问题表述清楚。
值得注意的是，左小蕾女士的建议体现了这样一个思路，即外汇应该用于进口机器设备，先进技术等生产资料，而非消费品。这种思路并不新奇。中国在计划经济年代一直是这么做的。如果所有国家都按这一思路行事，那么在国际贸易中交换的商品就只有生产资料了。中国当前在这方面没有多少具吸引力的产品，岂不是只好退出国际贸易？
看来左小蕾女士对国际贸易的原理还缺乏了解。她对于“如果进口一般消费品，还可能打压国内市场”的担忧是没有根据的。如果国内生产的消费品比进口的更好，那么进口商品不会有市场。如果国内消费品受到冲击，那就说明国内生产的消费品不如进口货。既然不如进口货，就应该受到冲击，而不该受到保护。否则就会导致贸易保护主义。这在当前的严峻经济形势下尤其要加以防止。
更值得注意的是，这一思路体现了经济发展应由政府政策，而不是市场来主导的理念。这正是中国经济问题的症结所在。中国在改革计划经济体制上无疑已作出很大努力，但尚未走出“鸟笼”经济，离市场经济相距何止十万八千里。中国政府经常使用“宏观调控”这个术语，清楚地表明了由其主导和掌控经济发展的理念。只不过以前是依靠行政命令，后来则更多地依靠经济手段。这种“半吊子”经济比死板僵硬的计划经济当然要强得多，但依然弊端重重，无法摆脱“一统就死，一死就放，一放就乱，一乱又统”的怪圈。在这样的经济体制下，不但经济的健康发展受到严重阻碍，而且积累了不少问题，给今后的经济发展埋下了许多“定时炸弹”。
央行对人民币汇率的干预就是典型的一例。
如果中国将出口所得的外汇用于进口，就不会增加流动性。但如前所述，央行发行了巨额人民币来购买外汇，这就大大增加了流动性。而央行用购得的外汇换取美国国债，使得这些外汇又流回中国。这样一来，流动性更被大大扩张。钱进了银行体系，要让它不流动是不可能的。这就是为什么无论政府采取什么措施都无法解决流动性过剩问题的根本原因。流动性过剩的结果，必然是大幅度的通货膨胀。金融风暴前，中国的生产者价格和生活必需品价格的指数均呈大幅增长。非生活必需品的价格涨幅不太大，完全是因为大部分消费者收入不高。生活必需品价格的暴涨使得本来就收入过低的普通老百姓又被剥了一层皮。长此以往，工资水平必然大增，大批赢利微薄或基本不赢利的“外向型”企业必然无法承受劳力成本的上升，不得不关门大吉。金融风暴的来临只不过加快了这一进程。
被人为压低的人民币汇率还阻碍了企业的转型和更新换代。大批外向型企业躺在低汇率上过日子，没有变革的动力。记得看过一个衫衫集团董事长接受记者采访的电视节目（该集团是一家高档服装生产商，因及早转型而经受住了金融风暴的冲击），在被问及服装行业有多少企业象衫衫集团一样成功转型时，这位董事长估计只有15%。如果没有人为的低汇率，市场就会迫使企业努力转型，情况会好得多。
低汇率造就了低效益，低效益又造就了低收入（当然这不是唯一的原因）。而低收入正是内需怎么也拉不动的症结所在。不解决低收入的问题，拉动内需就只能是空谈。中国政府已使出浑身解数，试图用各种政策来解决这个问题，但毫无功效。要解决这个问题，只有依靠市场经济。
上例充分显示了用政府这只“有形之手”取代市场这只“无形之手”的巨大危害。这样的事例举不胜举。中国政府应该猛醒了。马上脱下“运动服”，拿起“裁判哨”，犹未为晚。再拖下去，问题会越积越多。一旦体整体爆发，后果不堪设想。往市场经济转型会是个很痛苦的过程。但这是一个不可避免的挑战。躲避和拖延只会造成更严重的后果。为减少这一过程产生的动荡，政府必须尽快建立一个有效的社会保障系统，并储备大量资金，以保障人民的生活和社会安定。悠悠万事，唯此为大。千万不要再搞花里胡哨的面子工程了。
至于央行手中的美国国债，首先应该认识到央行一开始就不该大规模印刷人民币来购买外汇。已经这么做了，就应及早购回人民币。但央行没有这么做，却用购得的外汇买进美国国债，以致手中握着一大把美国国债不知如何是好。事到如今，只能继续持有，待国际金融局势趋于稳定时再陆续逐步脱手，购回以前多发的人民币，使市场得以在适量流动性的健康环境下正常运行。在这段时期里，千万不可重蹈覆辙，再发行人民币购买外汇，又用购得的外汇增持美国国债。否则，中国的经济就要陷入万劫不复之地了。
附：左小蕾女士原文
2009/02/12 17:22:01
外汇储备如何刺激国内经济
《华尔街日报》中文网络版专稿
左小蕾
温家宝总理在最近欧洲之行中提到，中国有近2万亿美元的外汇储备，可以动用外汇储备刺激国内经济。但他也强调，外汇储备只能用在国外。这些话乍听之下似乎有矛盾，其实不然，“只能”用在国外的外汇储备也是可以支持中国经济发展的。
但是在提出外汇储备支持中国经济的具体途径之前，有必要先解释一下几个关键问题，让读者能够更加清晰地看待最近围绕外汇储备使用而进行的争论。
外汇为什么只能用在海外？
首先，外汇储备是央行的“对外资产”，而不是财政部的资产。一方面，外汇储备是央行的负债。这是由于，外汇储备是央行通过发行人民币，从企业和个人手上按照当时的汇率“买”回来的。任何时候企业和个人愿意用当时的汇率换出外汇，央行随时要把外汇兑换出去。另一方面，在央行的资产负债表上，外汇储备表现形态是“资产”。任何时候动用这些外汇，在国际市场上应该具有银行发出的人民币等量的购买力。由此可以看出，外汇储备对内是央行的负债，对外是央行的资产，不能像四万亿那样作为财政收入，通过政府支出直接投入中国经济运行。
那么，是否能由央行来投放呢？这就涉及一个更重要的问题，进入央行的外汇储备要转身投放国内的经济运行，一定要再转换成人民币。
但是，央行的外汇储备再换成人民币进入经济运行，意味着二次兑换。假如汇率是1美元兑7元人民币，第二次兑换以后，相当于一块美元换出了14元人民币。二次兑换带来两个可能的结果：如果维持汇率不变，两个7元钱都要兑换一个美元，结果就会像1997年亚洲金融危机时，发生一些亚洲国家外汇储备几近告罄的货币危机。如果汇率变化，变成14元人民币兑换一美元，结果就是人民币大幅贬值和严重通货膨胀。
而且，如果可以二次兑换，就可以三次兑换、四次兑换，这种外汇重复兑换行为与央行印钞票没有什么区别，每次兑换都相当于央行发出以当时汇率计算的等量货币。如果经济形势恶化到要靠印钞票来刺激经济的地步，也用不着转弯抹角玩外汇兑换的游戏，直接像美联储主席伯南克先生说的那样，从直升飞机上撒钞票就行了。
外汇资产的购买力在国外，这就是“外汇只能用在国外”的逻辑。
直接把外汇用在国内的的误区
最近有建议从近2万亿外汇储备中发1万亿给老百姓，以刺激消费，拉动经济增长。这个做法是行不通的。如果老百姓换成人民币在国内消费，1万亿外汇又回到了央行，两万亿外汇没有变化，但是央行同这一万亿外汇进行了二次换汇，多发了等价于1万亿美元的人民币。而如果老百姓把外汇拿到外国消费，首先没有直接刺激中国经济的作用，更糟糕的是中国的外汇储备少了1万亿美元，央行却已经等价发放了两万亿美元的人民币。结果与第一部分讨论的一样，不是货币危机就是人民币贬值和通货膨胀。
还有建议说政府可以到海外市场上去购买消费品，然后免费发给老百姓。首先，这一招与刺激国内经济无关，如果进口一般消费品，还可能打压国内市场。同样的是这样一来，外汇储备也减少了1万亿，而央行已经等量发出2万亿美元的人民币，给国内经济造成的后果与上面的建议“殊途同归”。
有观点认为，央行只要不发票据对冲结汇的人民币，把外汇再兑换成人民币用在国内不会增加流动性。这是一个非常似是而非的说法。央行发票据对冲的是已经发出的并已经在经济运行中的货币，目的是减少这些货币再创货币的能力和乘数效应，与二次兑换产生新增货币发行是完全不同的概念。央行的票据发行对央行的外汇资产负债表没有影响，2万亿美元与等价的人民币的债务关系没有改变。但是二次兑换以后，央行外汇资产负债表上的2万亿美元对应的人民币债务就增加一倍，仍然逃不出货币危机和人民币贬值和通涨的命运。
曾经有观点认为，我们把外汇储备投资海外，这些钱又通过外国机构转投中国，外汇储备还是回到国内来，为什么就不能我们直接投资中国呢？这种说法看似很有道理，实际上忽略了一个重要的地方。我们投资在海外一块钱是一块钱的外汇储备，当外国人将这一块钱的融资再投中国的时候，中国的外汇储备又增加了一块钱，而原来投资的那一块钱仍然是我们的外汇储备，我们现在有两块钱的外汇储备。这与我们自己把一块钱的外汇储备兑换两次是完全不同的。
如何将外汇“用”在国内？
温家宝总理提到用外汇储备支持经济，是从中国经济实力的角度，从中国存在调控空间的角度，表示中国政府应对危机恢复经济的信心，也说明中国的经济没有到要靠印钞票的境地。接下来的问题是，外汇储备如何支持国内经济增长呢？
首先，较大规模的外汇储备可以起到稳定经济的作用。中国累积了全球最高的外汇储备，使中国具备较强的支付外债和其他正常外汇需求的能力。在当前危机时刻，对于稳定外国直接投资，防止资本大规模流出是非常重要的实力保证。
其次，较大的外汇储备可以通过推动进口增长来拉动国内的投资增长。可以通过企业向银行贷款，然后换成外汇，用来购买更多的国外技术和机械设备，最后形成企业的固定资产投资，对经济增长起到直接的拉动作用。如果能够进口一些环保和能源有效使用方面的技术和设备，不仅拉动中国经济，也是对全球关心的环境保护和气候变暖问题的积极回应。
中国增加进口，对于出口国的经济也是有利的，是对全球经济复苏的一个贡献。只要一些国家能够解除一些技术和产品的出口限制，相信中国的进口需求可以对出口国和世界经济的复苏做更大的贡献。
另外，温总理的讲话提到对农行的300亿美元注资，这笔注资是对国内经济的更直接支持。农行是最后一家没有上市的国有大银行。如果能在此关键时刻，通过注资，完善内部的风险管理体制，提升经营管理的能力，无疑将增进中国银行业的进一步稳定，同时在刺激农村消费增长，推动农村基础设施建设，创造农民工就业，以及加快农业生产的集约型发展中发挥重要作用。
当前，外汇储备保值也成为非常紧迫的短期问题。首先，全球经济危机非常严重，欧元、英磅都已经大幅贬值，美元的贬值也是时间问题。其次，外汇储备的保值是对当前国内经济稳定的重要保证。增加石油储备和资源储备，对于外汇储备保值非常重要。只有变“货币”形态的外汇储备为“资源”形态的外汇储备，才能真正保值。
外汇储备可能还有许多途径为经济增长作贡献，为国民谋福利。但是都必须通过上面所说的海外开“花”、海内“香”的方式。否则，后果不是货币危机，就是通货膨胀。
（本文作者左小蕾是银河证劵首席经济学家。文中所述仅代表她个人观点。）
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首先,她从薄计角度出发论述白送外汇给老百姓的不可行。这就给人一种错觉，好象这只是个薄计问题。而薄计问题属技术层面，不难以技术来解决。比如央行可以把外汇储备借给财政部。这将是央行的一项债权，在帐面上依然还是资产。而财政部是无须遵循资产负债平衡的原则的，爱怎么发就怎么发。事实上，央行已经把外汇储备借出去了，只不过债务人不是中国财政部，而是美国财政部。所以，纠缠技术层面会是一条没完没了的路。
左小蕾女士认为白送外汇将造成货币发行量大增。如果货币发行量尚未大增，如果还有外汇可送的话，这一观点无疑是正确的。但事实并非如此。
货币发行量大增是早已发生之事。央行用来购买外汇的人民币是印出来的。这不是大量的货币发行吗？央行转手将购得的美元换成了美国政府债卷，而这些美元又以各种方式流回了中国。就对流动性造成的后果而言，这与白送外汇有何区别?左小蕾女士居然没有看到这一点，令人颇为诧异。因为正是她本人明白无误地指出“外汇储备是央行通过发行人民币，从企业和个人手上按照当时的汇率“买”回来的”。
外汇储备基本上已全部转换成了美国国债这一事实,使人不得不问:没有现金,动用什么?如何使用外汇储备，从何谈起？
可见，白送外汇的问题不在货币发行量大增，而是在于“巧妇难为无米之炊”。如果温家宝先生所说外汇只能用在国外是出于对流动性过大的忧虑的话,那么他显然失败了。而手里捏着一大堆美国国债谈论如何使用外汇储备，有点不着边际（温家宝先生一定知道得很清楚，现在不是套现美国国债的时候）。
为了分析左小蕾女士关于如何把人民币“用在国内”的建议，我们暂且假定央行手里的外汇储备依然是现金，可以动用。
在谈论怎样把外汇"用在国内"之前，左小蕾女士阐述了外汇储备在防止资金大量外流，稳定经济方面的巨大作用。她说：“中国累积了全球最高的外汇储备，使中国具备较强的支付外债和其他正常外汇需求的能力。” 这让人有点摸不着头脑。照此推论，外汇储备应该是越大越好。至少中国目前的外汇储备规模是绝不过分的，因为中国只不过具备了“较强的支付外债和其他正常外汇需求的能力”而已。既如此，这些外汇储备该好好保留才是，为什么还要谈论如何使用呢？左小蕾女士似乎并未为此感到不安，“坦然”把这个话题继续进行了下去。
她提出了两个建议。第一个建议，是“通过企业向银行贷款，然后换成外汇，用来购买更多的国外技术和机械设备，最后形成企业的固定资产投资，对经济增长起到直接的拉动作用。”
撇除技术层面，这一做法对经济体内流动性造成的实质性后果，是在央行外汇储备减少的同时，等量的人民币被从流通中抽了出去（不能设想，央行会先印出一笔人民币，然后再动用外汇储备把它买回来）。
外汇储备减少，不会削弱本来不过是“较强的支付外债和其他正常外汇需求的能力”吗？
外汇储备用于进口，本来在济体中流通的等量人民币被抽走，这不但不是“外汇储备用在国内”，反而是人民币用在了国外。
固定资产投资，哪怕是先进技术，不见得能拉动内需。不能拉动内需的增长，是不可持续的增长。中国多年来的经济增长，约40%依靠固定资产投资，其中不乏先进技术。这种增长并未拉动内需，它的终止只是时间问题，无论有没有这场金融风暴都一样。这场金融风暴不过是起到了导火线的作用罢了。还要靠增加固定资产投资来拉动增长，可谓缘木求鱼。
央行从市场购买人民币，等于把以前为购买外汇而印刷的人民币赎回来。那央行何必多此一举？当初就不要购买外汇，让企业“用来购买更多的国外技术和机械设备，最后形成企业的固定资产投资，对经济增长起到直接的拉动作用”，不是更好吗？左小蕾女士显然忘了，央行购买外汇，是为了阻止人民币大幅升值。现在大规模购回人民币，必然引起与购买人民币的初衷截然相反的结果。也就是说，会引起人民币大幅升值。如果说中国经济曾经有过能够经受住这一打击的时候的话，那么这个时候肯定已经过去了。现在让人民币大幅升值，无异于自杀。
还有一个不能不问的问题是，如何实现“通过企业向银行贷款，然后换成外汇，用来购买更多的国外技术和机械设备，最后形成企业的固定资产投资，对经济增长起到直接的拉动作用”？
这第一个建议显然行不通。
第二个建议是动用外汇储备对银行注资。她特别举出了温家宝先生提到对农行注资3，000亿美元一事来证实这一做法的好处。
这是把外汇储备白送给银行。这与把外汇储备白送给老百姓毫无区别。下面是左小蕾女士对把外汇储备白送给老百姓的设想的批评：
“最近有建议从近2万亿外汇储备中发1万亿给老百姓，以刺激消费，拉动经济增长。这个做法是行不通的。如果老百姓换成人民币在国内消费，1万亿外汇又回到了央行，两万亿外汇没有变化，但是央行同这一万亿外汇进行了二次换汇，多发了等价于1万亿美元的人民币。而如果老百姓把外汇拿到外国消费，首先没有直接刺激中国经济的作用，更糟糕的是中国的外汇储备少了1万亿美元，央行却已经等价发放了两万亿美元的人民币。结果与第一部分讨论的一样，不是货币危机就是人民币贬值和通货膨胀。”
把以上文字中的老百姓改成银行，再略作些小改动，便可以成为对把外汇储备白送给银行这一设想的批评。
再来看看左小蕾女士的另一段批评文字：
“进入央行的外汇储备要转身投放国内的经济运行，一定要再转换成人民币。但是，央行的外汇储备再换成人民币进入经济运行，意味着二次兑换。假如汇率是1美元兑7元人民币，第二次兑换以后，相当于一块美元换出了14元人民币。二次兑换带来两个可能的结果：如果维持汇率不变，两个7元钱都要兑换一个美元，结果就会像1997年亚洲金融危机时，发生一些亚洲国家外汇储备几近告罄的货币危机。如果汇率变化，变成14元人民币兑换一美元，结果就是人民币大幅贬值和严重通货膨胀。”
请问，把外汇储备投放给银行不也是把“进入央行的外汇储备”“转身投放国内的经济运行”吗？
左小蕾女士还认为通过对农行注资，可以“完善内部的风险管理体制，提升经营管理的能力，无疑将增进中国银行业的进一步稳定，同时在刺激农村消费增长，推动农村基础设施建设，创造农民工就业，以及加快农业生产的集约型发展中发挥重要作用。”这也是令人费解的。注资简直成了灵丹妙药了。可是中国对国有银行已注资无数，怎么好象没多大作用呢？
这第二个建议正是左小蕾女士自己极力批评的方法。
很遗憾，左小蕾女士并未解决外汇储备如何用于国内的问题。
另外，文中还有一些不清楚的地方。例如“外汇储备是央行通过发行人民币，从企业和个人手上按照当时的汇率“买”回来的。任何时候企业和个人愿意用当时的汇率换出外汇，央行随时要把外汇兑换出去。”
央行有义务以“当时的汇率”购回人民币吗？如果有，也属“中国特色”，工业发达国家的央行并不实施这样的政策。所以不能以这种政策证明央行用来购买外汇所发行的人民币是一种债务。
又如“进入央行的外汇储备要转身投放国内的经济运行，一定要再转换成人民币。”
“一定要再转换成人民币”吗？不能借给财政部或商业银行吗？如果一定要，如何转换？再印一次人民币？那岂不是要引起资产和负债之间的不平衡？如果从市场购买，又何来“二次兑换”？
左小蕾女士应把诸如此类的问题表述清楚。
值得注意的是，左小蕾女士的建议体现了这样一个思路，即外汇应该用于进口机器设备，先进技术等生产资料，而非消费品。这种思路并不新奇。中国在计划经济年代一直是这么做的。如果所有国家都按这一思路行事，那么在国际贸易中交换的商品就只有生产资料了。中国当前在这方面没有多少具吸引力的产品，岂不是只好退出国际贸易？
看来左小蕾女士对国际贸易的原理还缺乏了解。她对于“如果进口一般消费品，还可能打压国内市场”的担忧是没有根据的。如果国内生产的消费品比进口的更好，那么进口商品不会有市场。如果国内消费品受到冲击，那就说明国内生产的消费品不如进口货。既然不如进口货，就应该受到冲击，而不该受到保护。否则就会导致贸易保护主义。这在当前的严峻经济形势下尤其要加以防止。
更值得注意的是，这一思路体现了经济发展应由政府政策，而不是市场来主导的理念。这正是中国经济问题的症结所在。中国在改革计划经济体制上无疑已作出很大努力，但尚未走出“鸟笼”经济，离市场经济相距何止十万八千里。中国政府经常使用“宏观调控”这个术语，清楚地表明了由其主导和掌控经济发展的理念。只不过以前是依靠行政命令，后来则更多地依靠经济手段。这种“半吊子”经济比死板僵硬的计划经济当然要强得多，但依然弊端重重，无法摆脱“一统就死，一死就放，一放就乱，一乱又统”的怪圈。在这样的经济体制下，不但经济的健康发展受到严重阻碍，而且积累了不少问题，给今后的经济发展埋下了许多“定时炸弹”。
央行对人民币汇率的干预就是典型的一例。
如果中国将出口所得的外汇用于进口，就不会增加流动性。但如前所述，央行发行了巨额人民币来购买外汇，这就大大增加了流动性。而央行用购得的外汇换取美国国债，使得这些外汇又流回中国。这样一来，流动性更被大大扩张。钱进了银行体系，要让它不流动是不可能的。这就是为什么无论政府采取什么措施都无法解决流动性过剩问题的根本原因。流动性过剩的结果，必然是大幅度的通货膨胀。金融风暴前，中国的生产者价格和生活必需品价格的指数均呈大幅增长。非生活必需品的价格涨幅不太大，完全是因为大部分消费者收入不高。生活必需品价格的暴涨使得本来就收入过低的普通老百姓又被剥了一层皮。长此以往，工资水平必然大增，大批赢利微薄或基本不赢利的“外向型”企业必然无法承受劳力成本的上升，不得不关门大吉。金融风暴的来临只不过加快了这一进程。
被人为压低的人民币汇率还阻碍了企业的转型和更新换代。大批外向型企业躺在低汇率上过日子，没有变革的动力。记得看过一个衫衫集团董事长接受记者采访的电视节目（该集团是一家高档服装生产商，因及早转型而经受住了金融风暴的冲击），在被问及服装行业有多少企业象衫衫集团一样成功转型时，这位董事长估计只有15%。如果没有人为的低汇率，市场就会迫使企业努力转型，情况会好得多。
低汇率造就了低效益，低效益又造就了低收入（当然这不是唯一的原因）。而低收入正是内需怎么也拉不动的症结所在。不解决低收入的问题，拉动内需就只能是空谈。中国政府已使出浑身解数，试图用各种政策来解决这个问题，但毫无功效。要解决这个问题，只有依靠市场经济。
上例充分显示了用政府这只“有形之手”取代市场这只“无形之手”的巨大危害。这样的事例举不胜举。中国政府应该猛醒了。马上脱下“运动服”，拿起“裁判哨”，犹未为晚。再拖下去，问题会越积越多。一旦体整体爆发，后果不堪设想。往市场经济转型会是个很痛苦的过程。但这是一个不可避免的挑战。躲避和拖延只会造成更严重的后果。为减少这一过程产生的动荡，政府必须尽快建立一个有效的社会保障系统，并储备大量资金，以保障人民的生活和社会安定。悠悠万事，唯此为大。千万不要再搞花里胡哨的面子工程了。
至于央行手中的美国国债，首先应该认识到央行一开始就不该大规模印刷人民币来购买外汇。已经这么做了，就应及早购回人民币。但央行没有这么做，却用购得的外汇买进美国国债，以致手中握着一大把美国国债不知如何是好。事到如今，只能继续持有，待国际金融局势趋于稳定时再陆续逐步脱手，购回以前多发的人民币，使市场得以在适量流动性的健康环境下正常运行。在这段时期里，千万不可重蹈覆辙，再发行人民币购买外汇，又用购得的外汇增持美国国债。否则，中国的经济就要陷入万劫不复之地了。
附：左小蕾女士原文
2009/02/12 17:22:01
外汇储备如何刺激国内经济
《华尔街日报》中文网络版专稿
左小蕾
温家宝总理在最近欧洲之行中提到，中国有近2万亿美元的外汇储备，可以动用外汇储备刺激国内经济。但他也强调，外汇储备只能用在国外。这些话乍听之下似乎有矛盾，其实不然，“只能”用在国外的外汇储备也是可以支持中国经济发展的。
但是在提出外汇储备支持中国经济的具体途径之前，有必要先解释一下几个关键问题，让读者能够更加清晰地看待最近围绕外汇储备使用而进行的争论。
外汇为什么只能用在海外？
首先，外汇储备是央行的“对外资产”，而不是财政部的资产。一方面，外汇储备是央行的负债。这是由于，外汇储备是央行通过发行人民币，从企业和个人手上按照当时的汇率“买”回来的。任何时候企业和个人愿意用当时的汇率换出外汇，央行随时要把外汇兑换出去。另一方面，在央行的资产负债表上，外汇储备表现形态是“资产”。任何时候动用这些外汇，在国际市场上应该具有银行发出的人民币等量的购买力。由此可以看出，外汇储备对内是央行的负债，对外是央行的资产，不能像四万亿那样作为财政收入，通过政府支出直接投入中国经济运行。
那么，是否能由央行来投放呢？这就涉及一个更重要的问题，进入央行的外汇储备要转身投放国内的经济运行，一定要再转换成人民币。
但是，央行的外汇储备再换成人民币进入经济运行，意味着二次兑换。假如汇率是1美元兑7元人民币，第二次兑换以后，相当于一块美元换出了14元人民币。二次兑换带来两个可能的结果：如果维持汇率不变，两个7元钱都要兑换一个美元，结果就会像1997年亚洲金融危机时，发生一些亚洲国家外汇储备几近告罄的货币危机。如果汇率变化，变成14元人民币兑换一美元，结果就是人民币大幅贬值和严重通货膨胀。
而且，如果可以二次兑换，就可以三次兑换、四次兑换，这种外汇重复兑换行为与央行印钞票没有什么区别，每次兑换都相当于央行发出以当时汇率计算的等量货币。如果经济形势恶化到要靠印钞票来刺激经济的地步，也用不着转弯抹角玩外汇兑换的游戏，直接像美联储主席伯南克先生说的那样，从直升飞机上撒钞票就行了。
外汇资产的购买力在国外，这就是“外汇只能用在国外”的逻辑。
直接把外汇用在国内的的误区
最近有建议从近2万亿外汇储备中发1万亿给老百姓，以刺激消费，拉动经济增长。这个做法是行不通的。如果老百姓换成人民币在国内消费，1万亿外汇又回到了央行，两万亿外汇没有变化，但是央行同这一万亿外汇进行了二次换汇，多发了等价于1万亿美元的人民币。而如果老百姓把外汇拿到外国消费，首先没有直接刺激中国经济的作用，更糟糕的是中国的外汇储备少了1万亿美元，央行却已经等价发放了两万亿美元的人民币。结果与第一部分讨论的一样，不是货币危机就是人民币贬值和通货膨胀。
还有建议说政府可以到海外市场上去购买消费品，然后免费发给老百姓。首先，这一招与刺激国内经济无关，如果进口一般消费品，还可能打压国内市场。同样的是这样一来，外汇储备也减少了1万亿，而央行已经等量发出2万亿美元的人民币，给国内经济造成的后果与上面的建议“殊途同归”。
有观点认为，央行只要不发票据对冲结汇的人民币，把外汇再兑换成人民币用在国内不会增加流动性。这是一个非常似是而非的说法。央行发票据对冲的是已经发出的并已经在经济运行中的货币，目的是减少这些货币再创货币的能力和乘数效应，与二次兑换产生新增货币发行是完全不同的概念。央行的票据发行对央行的外汇资产负债表没有影响，2万亿美元与等价的人民币的债务关系没有改变。但是二次兑换以后，央行外汇资产负债表上的2万亿美元对应的人民币债务就增加一倍，仍然逃不出货币危机和人民币贬值和通涨的命运。
曾经有观点认为，我们把外汇储备投资海外，这些钱又通过外国机构转投中国，外汇储备还是回到国内来，为什么就不能我们直接投资中国呢？这种说法看似很有道理，实际上忽略了一个重要的地方。我们投资在海外一块钱是一块钱的外汇储备，当外国人将这一块钱的融资再投中国的时候，中国的外汇储备又增加了一块钱，而原来投资的那一块钱仍然是我们的外汇储备，我们现在有两块钱的外汇储备。这与我们自己把一块钱的外汇储备兑换两次是完全不同的。
如何将外汇“用”在国内？
温家宝总理提到用外汇储备支持经济，是从中国经济实力的角度，从中国存在调控空间的角度，表示中国政府应对危机恢复经济的信心，也说明中国的经济没有到要靠印钞票的境地。接下来的问题是，外汇储备如何支持国内经济增长呢？
首先，较大规模的外汇储备可以起到稳定经济的作用。中国累积了全球最高的外汇储备，使中国具备较强的支付外债和其他正常外汇需求的能力。在当前危机时刻，对于稳定外国直接投资，防止资本大规模流出是非常重要的实力保证。
其次，较大的外汇储备可以通过推动进口增长来拉动国内的投资增长。可以通过企业向银行贷款，然后换成外汇，用来购买更多的国外技术和机械设备，最后形成企业的固定资产投资，对经济增长起到直接的拉动作用。如果能够进口一些环保和能源有效使用方面的技术和设备，不仅拉动中国经济，也是对全球关心的环境保护和气候变暖问题的积极回应。
中国增加进口，对于出口国的经济也是有利的，是对全球经济复苏的一个贡献。只要一些国家能够解除一些技术和产品的出口限制，相信中国的进口需求可以对出口国和世界经济的复苏做更大的贡献。
另外，温总理的讲话提到对农行的300亿美元注资，这笔注资是对国内经济的更直接支持。农行是最后一家没有上市的国有大银行。如果能在此关键时刻，通过注资，完善内部的风险管理体制，提升经营管理的能力，无疑将增进中国银行业的进一步稳定，同时在刺激农村消费增长，推动农村基础设施建设，创造农民工就业，以及加快农业生产的集约型发展中发挥重要作用。
当前，外汇储备保值也成为非常紧迫的短期问题。首先，全球经济危机非常严重，欧元、英磅都已经大幅贬值，美元的贬值也是时间问题。其次，外汇储备的保值是对当前国内经济稳定的重要保证。增加石油储备和资源储备，对于外汇储备保值非常重要。只有变“货币”形态的外汇储备为“资源”形态的外汇储备，才能真正保值。
外汇储备可能还有许多途径为经济增长作贡献，为国民谋福利。但是都必须通过上面所说的海外开“花”、海内“香”的方式。否则，后果不是货币危机，就是通货膨胀。
（本文作者左小蕾是银河证劵首席经济学家。文中所述仅代表她个人观点。）
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